El valor de las sinergias

Muchas adquisiciones y algunas inversiones estratégicas de gran tamaño se justifican, frecuentemente, con el argumento de que crearan sinergias.

 

Normalmente hay dos tipos de sinergias: operativas y financieras. Sin embargo, las sinergias raramente se consiguen en las adquisiciones porque están incorrectamente valoradas, planificadas inadecuadamente y son mucho más difíciles de crear en la práctica que en una hoja de papel.

 

Así, la sinergia, ese incremento en el valor que genera la fusión de dos empresas para crear una nueva que tenga más valor, es el ingrediente que permite a la empresa adquirente pagar muchos millones en el proceso de adquisición.

 

Pero ¿ qué es la sinergia ? Como acabo de comentar, es el valor adicional que se genera al fusionar dos empresas, creando oportunidades que no hubieran estado disponibles si las empresas siguen operando individualmente.

 

Las sinergias pueden ser de dos tipos. Operativas, que afectan a las operaciones de la nueva empresa e incluyen las economías de escala, incremento en el poder para fijar precios y en un mayor potencial de crecimiento. Por otro lado, las sinergias financieras se centran en los beneficios fiscales, diversificación, una mayor capacidad de endeudamiento y en la utilización del exceso de caja. A veces, generan cash flows superiores y otras consiguen menores tasas de descuento.

 

La clave en una sinergia no es si se podrá valorar sino cómo debería ser valorada. Es decir, si las empresas están dispuestas a pagar miles de millones por las sinergias, deben ser capaces de estimar su valor.

 

Uno de los métodos mas simples consiste en valorar la nueva empresa resultante con las potenciales sinergias ya incluidas. Este proceso incluiría:

1. Sinergia de crecimiento, asumiendo una tasa superior de crecimiento en los ingresos
2. Economías de escala, generando mayores márgenes
3. Sinergia de impuestos, menores impuestos por beneficios fiscales
4. Sinergia financiera, consiguiendo un menor coste de la deuda
5. Capacidad de endeudamiento, con menor ratio de endeudamiento por un riesgo más bajo.

En base a esto, el valor de la sinergia sería, el valor combinado de la nueva empresa, restando el valor de la empresa adquirida ( incluyendo la prima de control) mas el valor de la empresa adquirente (antes de la adquisición). El precio de la adquisición determinará si la adquisición incrementa o destruye valor para los accionistas de la empresa adquirente. Por ejemplo, si la sinergia vale 2.000 millones pero se pagan 3.000 para conseguir la adquisición, esto significa que la riqueza de los accionistas de la empresa adquirente se reducirá teóricamente en 1.000.

 

Como conclusión, indicar que se promete habitualmente la creación de valor por las sinergias en muchas adquisiciones pero rara vez se genera ese valor. Hay potenciales sinergias en muchas fusiones, ya sean sinergias operativas o financieras, y estas sinergias tienen un valor, pero a veces los accionistas de las empresas adquirentes no consiguen casi nada de los beneficios de ese potencial incremento de valor. De hecho, en muchas adquisiciones se paga de más. Este sobreprecio es debido a diversos factores incluyendo la arrogancia de los directivos , que piensan que pueden gestionar mejor la nueva empresa, errores en el proceso de estimación y en el fracaso en la planificación de la sinergia.

 

En el esquema 59 al final del blog presento los elementos que estarán afectados por cada tipo de sinergia y como afectan al valor.